הקדמה

לעיתים רחוקות ניתנות הזדמנויות השקעה יוצאות דופן כמו זו שאני רוצה לשתף אתכם היום - בחברת רוקהופר (אשר נסחרת בבורסת לונדון, טיקר: RKH). רוקהופר מחזיקה בזכויות בתגלית הגז הגדולה ״Sea-Lion״ בשותפות עם נאוויטס הישראלית, בהובלת גדעון תדמור. חלקה של רוקהופר בפרויקט מוערך בכ-441 מיליון חביות נפט כאשר קיים פוטנציאל הרחבה נוסף בפרויקט. פרויקט Sea-Lion קרוב לקבלת החלטת השקעה ראשונה (FID) באמצע שנת 2025. חלקה של רוקהופר בתזרים המזומנים המוון עומד על כ-2 מיליארד דולר (התזרים המהוון מתייחס לשלבים א'- ה' בתכנית הפיתוח הכוללת בפרוייקט, המייצג הפקה של כ-62% בלבד מסך של 1,259 MMBOE). שדה הנפט Sea-Lion נמצא במים רדודים באיי פוקלנד, והעלות הכוללת של הפקת חבית היא 25 דולר בלבד, מה שמאפשר מרווח ביטחון משמעותי בשוק עם מחירי חבית תנודתיים. לחברה אין חוב ולפחות 60 מיליון דולר במזומן. למרות החוזקות הללו, השווי הכולל של החברה עומד על 365 מיליון דולר בלבד (נכון למרץ 2025).

נכון למועד כתיבת המסמך, נאוויטס נסחרת לפי שווי שוק של כ-2.487 מיליארד דולר, בזמן שרוקהופר נסחרת לפי שווי של כ-365 מיליון דולר.

* הדוח האחרון של נאוויטס הציג לדוח רזרבות מעודכן, שהכריז על תגלית גז מוכחת (נוספת) של 2.056 TCF (343 מיליון חביות נפט) והעלאת סך המשאבים המוכחים מ-791 מיליון ל-1,259 מיליון חביות [מקור].

רוקהופר ללא חובות ועם הפסדים מועברים של למעלה מ-600 מיליון דולר שנצברו במהלך השנים, בשילוב 441 מיליון חביות ועלות ייצור כוללת של 25 דולר בלבד לחבית, תזרים המזומנים המהוון, עשוי להגיע לכמה מיליארדי דולרים.

בסקירה הבאה אכסה את הנושאים הבאים:

• הקדמה
• רקע
• אודות נאוויטס פטרוליום
• אודות רוקהופר
• פרויקט Sea-Lion (אגן פוקלנד הצפוני)
• למה רוקהופר מהווה הזדמנות אטרקטיבית עם חשיפה לפרויקט Sea-Lion?
• סיכונים [מידת השפעה]
• גילוי נאות
• מידע נוסף ונספחים

רקע

לאחרונה, התחלתי לבחון כיוון חדש בשוק הבריטי, אשר הפך להחזקה משמעותית בפורטפוליו שלי. נאוויטס, חברה ישראלית שאני מחזיק מניות שלה, ונסחרת בבורסה בתל אביב, היא שותפה בפרויקט תגלית הנפט Sea-Lion עם חברת רוקהופר (אשר נסחרת בבורסת לונדון). נאוויטס מחזיקה ב-65% מזכויות הפרויקט והיא המפעילה שלו, כאשר רוקהופר מחזיקה ב-35% מהזכויות בפרויקט.

פרויקט Sea-Lion נמצא כרגע בשלב טרום החלטת השקעה ראשונית (pre-FID) , כלומר החלטות מפתח לגבי פיתוחו בקנה מידה מלא, לרבות מימון ובנייה, טרם הושלמו סופית. שלב זה הוא קריטי להערכת היתכנות כלכלית וטכנית של הפרויקט והבטחת אישורים רגולטוריים.

לאחרונה, נאוויטס אישרה את תוכניותיה להגיע ל-FID במהלך אמצע 2025. החברה עדכנה את המשקיעים לגבי הסכמים עם ספקים וספקים והתקדמות בנושאי רגולציה באיי פוקלנד.

Drill Check - Well SA008

אינדיקטור חיובי: לאחרונה, נאוויטס דיווחה למשקיעים על מספר אירועים משמעותיים בנוגע לפרויקט שננדואה, ביניהם:

• תחילת הפקה משננדואה ביוני 2025.
• ביצוע מבחני הרמה מוצלחים ביותר, אשר העלו כי ניתן יהיה להפיק מהבארות בקצב הפקה העולה על המפורט בדוח הרזרבות.
• ראוי לציין שמאז עליית הנשיא מילי לשלטון בארגנטינה, היחסים עם המערב השתפרו משמעותית. הסכמי סחר נחתמו עם בריטניה, וגם ארגנטינה חזרה בה מאיומיה לנקוט בפעולה נגד גופים שעובדים עם ממשלת פוקלנד או פועלים באיי פוקלנד.

ההתקדמות של נאוויטס בפרויקטים האחרים (בדגש על שננדואה) היא אינדיקציה חיובית להמשך היכולת של נאוויטס לממן את פיתוח פרויקט Sea-Lion.

אודות נאוויטס פטרוליום

נאוויטס פוטרוליום היא חברת חיפוש (אקספלורציה) והפקת נפט וגז מובילה המתמקדת בזיהוי, פיתוח והפעלה של פרויקטים ימיים בקנה מידה גדול. ידועה במומחיותה הטכנית ובחוסנה הפיננסי, נאוויטס שיתפה בהצלחה פעולה עם שחקנים אחרים בתעשייה כדי לקדם יוזמות מורכבות בסביבות מאתגרות. פורטפוליון הנכסים שלה כולל נכסים עם פריסה אסטרטגית רחבה, הממוקמים ברחבי העולם, כולל שדות בעלי פוטנציאל גבוה בארצות הברית ובאיי פוקלנד.

בפרט, נאוויטס מפתחת פרויקטים גדולים כגון:

• שננדואה (מפרץ אמריקה) - פרויקט offshore משמעותי שמתקדם כעת, המדגיש את היכולת הטכנית והמוכנות הפיננסית של נאוויטס לפיתוחים בקנה מידה גדול.
• בקסקין (מפרץ אמריקה) - נכס מייצר המדגים את המומחיות של נאוויטס בניהול ייצור תפעולי ומקסום ערך הנכסים.
• מוניומנט (מפרץ אמריקה) - הזדמנות אקספלורציה המדגישה את ההתמקדות המתמשכת של נאוויטס בסיכויים בים בעלי השפעה גבוהה.

על ידי קידום אקטיבי של יוזמות חדשות (כמו שננדואה) ושותפות במיזמים כמו Sea-Lion, נאוויטס ממשיכה לבסס את מעמדה כמובילה בפיתוח נפט וגז ימי.

הנהלה

מר גדעון תדמור, יו"ר נאוויטס והרוח החיה של השותפות, הוא מהאבות המייסדים של הגז והנפט בישראל, חלוץ אמיתי. הוא הוביל בהצלחה שישה פרויקטים משמעותיים: שותפות ים תטיס — נועה ומרי, תמר, לויתן, באקסקין, שננדואה (צפי לתחילת הפקה ביוני 2025), ועכשיו פרויקט מספר 7 — Sea-Lion. גדעון תדמור הוביל חיפושים, גילויים ופיתוחים שונים, כולל מימון ועד הפקה בפועל.

גדעון תדמור הוא דמות מוערכת בארץ ובעולם ונחשב לאשף פיננסי. גופים מוסדיים בארץ ובעולם "עומדים בתור" לתת לו כסף עבור הפרויקטים אותם הוא מוביל.

לצד תדמור, נאוויטס מנוהלת מזה שנים על ידי המנכ"ל המנוסה והמוערך מר עמית קורנהאוזר.

עמית קורנהאוזר, יליד 1976, הוא איש עסקים ישראלי בולט ומנכ"ל חברת נאוויטס פטרוליום. לאחר שירותו בצה״ל בין השנים 1994 ועד 1998, סיים תואר ראשון בחשבונאות וכלכלה ותואר MBA במימון. קורנהאוזר החל את דרכו בארנסט אנד יאנג (EY) וכמו כן הוא בעל עבר תעסוקתי ב-אאורה השקעות ובדלק קבוצה. מאז שהצטרף לנאוויטס כסמנכ"ל כספים ב-2016, הוא גייס כ-2.2 מיליארד דולר, כולל 1.1 מיליארד דולר עבור פרויקט שננדואה. כמנכ"ל מאז ינואר 2022, הוא הרחיב את פעילות החברה במפרץ אמריקה ואיי פוקלנד עם פרויקט Sea-Lion.

השותף שלהם לפרויקט הוא מנכ"ל רוקהופר, מר סאם מודי, בעל החזון של פוקלנד. סאם הוא אחד מהאנשים שגילו את תגלית הנפט Sea-Lion בשנת 2010. הוא הוביל את רוקהופר מאז 2004 ומלווה אותה למעלה מ-20 שנה. הוא אדם עם ניסיון עשיר בעולמות הנפט והגז. סאם עבד בעבר במספר תפקידים במגזר הפיננסי, כולל תפקידים ב-AXA Equity & Law Investment Management ו-St Paul's Investment Management.

אודות רוקהופר

חברת רוקהופר היא חברת חיפוש והפקה של נפט וגז הרשומה בבריטניה אשר מתמקדת באיזור איי פוקלנד. עם נתח של 35% בפרויקט המבטיח Sea-Lion, רוקהופר צפוי לפתח משאבים רבים בשיתוף עם נאוויטס פטרוליום הישראלית.

רוקהופר מחזיקה ב-35% מזכויות הפרויקט Sea-Lion, לאחר שהכניסה את חברת נאוויטס כשותפה לפרויקט.

בשיחת הוועידה שהתקיימה בתאריך 24.3.2025, תיאר גדעון תדמור את היקפי הנפט האדירים ב-Sea-Lion ואת הגידול הדרמטי עד כדי הכפלת תזרים המזומנים המהוון, ואף הוסיף: "שלא לדבר על אקספלורציה שזה בנוסף לכך ואל האקספלורציה אנחנו לא מתייחסים".

בנוסף, רוקהופר מחזיקה (בבעלות מלאה) 3 רישיונות נפט נוספים בדרום פוקלנד.

רוקהופר משלבת פיתוח נכסים אסטרטגיים עם מחויבות להתייעלות תפעולית, המכוונת לצמיחה ארוכת טווח במגזר האנרגיה.

תחזית סיכויים

דוח המשאבים האחרון של נאוויטס על פרויקט Sea-Lion, מיום 25 בנובמבר 2024, סיפק מידע חדש על תגלית גז משמעותית של 2.056 TCF (שווה ערך ל-343 מיליון חביות נפט). מקור.

בנוסף, נתונים שפורסמו בימים האחרונים מראים שתזרים המזומנים המהוון של נאוויטס בפרויקט Sea-Lion הוכפל ל-3.592 מיליארד דולר (עבור רק 62% מסך ה-1,259 MMBOE העתודות של Sea-Lion [מקור]). חלקה של רוקהופר בתזרים המזומנים הוא 1.934 מיליארד דולר.

מצורפת תמונה של טבלת תזרים מזומנים המהוון מהדוח השנתי 2024 של נאוויטס.

* מתייחס לחלקה של נאוויטס בלבד בפרויקט Sea-Lion, עבור 62% מנכסי הנפט (62% בלבד מתוך סך 1,259 MMBOE של עתודות Sea-Lion בגין פיתוח שלבים א-ה בפרויקט [מקור]).

להלן מודל, המציג את תזרים המזומנים החזוי (מהוון) של רוקהופר מפרויקט Sea-Lion (62% בלבד מתוך סך 1,259 MMBOE של עתודות Sea-Lion בגין פיתוח שלבים א-ה בפרויקט [מקור]).

המודל מבוסס על מחיר חבית נפט גולמי של 70 דולר.

כפי שמפורט במסמך תזרים המזומנים המהוון, חלקה של רוקהופר (המייצג רק 62% מסך 1,1259 MMBOE של עתודות Sea-Lion [מקור]) מוערך ב-2.076 מיליארד דולר על בסיס מחיר חבית של 70 דולר. לעומת זאת, שווי השוק הוא כ-400 מיליון דולר, וכתוצאה מכך משקף יחס של 5 בין שווי השוק לתזרים המזומנים המהוון, לפי שיעור היוון של 10% (NVP=10).

פרויקט Sea-Lion (צפון אגן פוקלנד)

פרויקט Sea-Lion המופעל על ידי נאוויטס, ממוקם באיזור מים רדודים עם לחץ מינימלי, מה שהופך את תהליך ההפקה שלו לפשוט יחסית בהיבט הלוגיסטי והתפעולי.

מדוע רוקהופר מציע הזדמנות אטרקטיבית לחשיפה לפרויקט Sea-Lion

חלקה של רוקהופר בפרויקט הנפט Sea-Lion מספק הזדמנות השקעה משכנעת בשל שווי השוק הצנוע יחסית של רוקהופר לצד תזרים המזומנים המשמעותי הצפוי מהפרויקט. להלן פירוט תמציתי של נקודות המפתח:

מימון הפרויקט על ידי נאוויטס

נאוויטס מכסה את חלקהשל רוקהופר בעלויות פרויקט Sea-Lion, זאת ללא ריבית או הצמדה למדד. המשמעות היא ש-רוקהופר תחזיר ל-נאוויטס את החוב על בסיס תזרים המזומנים העתידי רק לאחר שהפרוייקט יתחיל בהפקה, אשר צפויה להתקיים בסוף 2027.

Significant Accumulated Losses

Rockhopper's accumulated losses carried forward exceed USD 620 million.

Rockhopper Exploration plc report for the year ended 31 December 2023 [page 62]

נכון ל-31 בדצמבר 2023, רוקהופר מדווחת על הפסדים מועברים בסך של 81.7 מיליון דולר בבריטניה, 623.3 מיליון דולר באיי פוקלנד ו-69.1 מיליון דולר באיטליה; לא מוכר נכס מס נדחה כנגד הפסדים אלה עקב אי ודאות לגבי רווחים וניצול עתידיים; השלמת השותפות עם נאוויטס שהושלמה בספטמבר 2022 נמצאת בבחינת מס ועשויה להפחית את סך ההפסדים המועברים; תחומי שיפוט מסוימים (למשל, איי פוקלנד) עשויים להטיל מגבלות נוספות על השימוש בהפסדים אלה אם הרווחים לא יתממשו; והערכות מתמשכות של הפסדים בלתי מוכרים אלה יימשכו ככל שיתקדמו עם פעילויות החיפוש, הפיתוח וההפקה.

היעדר תשלום בגין תגמולי על

פוטנציאל תזרים מזומנים גבוה ביחס לשווי השוק

שווי השוק של רוקהופר הוא כ-313 מיליון דולר, בזמן שחלקה בפרויקט Sea-Lion צפוי להביא לתזרים מזומנים מוערך של סביב 1.9 מיליארד דולר. זה מצביע על יחס חזוי תזרים מזומנים מהוון לשווי שוק של בערך 5.1

Comparison to a Larger Peer

נאוויטס – שותפה ובעלת עניין מרכזית במגוון פרויקטים – מתומחרת בשווי שוק של כ-2.43 מיליארד דולר וצפויה להניב תזרים מזומנים מהוון בסך כ-8.41 מיליארד דולר מכלל הפרויקטים. לאחר ניכוי חוב נטו בסך כ-873 מיליון דולר (על פי דוח 2024), מסתכם תזרים המזומנים של נאוויטס בכ-7.5 מיליארד דולר. התוצאה היא מכפיל תזרים מזומנים לשווי שוק בשיעור של כ-2.9, אם כי מרשים מאוד, עדיין נמוך באופן ניכר לעומת המכפיל של רוקהופר.

נקודת כניסה בתמחור נוח ל-Sea Lion

מכיוון שרוקהופר קטנה יותר, חלקה בהכנסות של Sea-Lion משפיע בצורה בלתי פרופורציונלית באופן חיובי. משקיעים המחפשים חשיפה ישירה לעליית הערך של Sea-Lion עשויים למצוא את רוקהופר אטרקטיבית במיוחד, שכן הצלחת הפרויקט יכולה להגדיל באופן משמעותי את הערכת השווי של רוקהופר.

פיתוח בשלבים עם פוטנציאל הפקה של 200,000 חביות ליום

עם תחילת ההפקה ב-Sea-Lion, קצב ההפקה היומי צפוי לעמוד על כ-50,000 חביות ליום. קצב זה צפוי לעלות בהדרגה ולעבור את ה-200,000 חביות ליום, כפי שמפורט בשקף המצורף.

הקצאת הון אחראית

על פי ההסכם עם נאוויטס, רוקהופר מחויבת להשתמש בהכנסות הראשוניות של הפרויקט אך ורק להחזרת מימון נאוויטס. תנאים אלו, מונעים ניתוב הון לאקספלורציה או להשקעות חדשות, אשר עלולות להיות ספקולטיביות, עד למילוי התחייבויותיה כלפי נאוויטס. בכך, מובטחת הגנה על המשקיעים, שכן התזרים המזומנים ישמש קודם כל להחזר חובות, לפני שהחברה תיגש לפרויקטים נוספים.

רישיונות נוספים באיי פוקלנד

בשולי הדברים, אך לא בשולי חשיבותם, יודגש כי בנוסף לכל האמור לעיל - רוקהופר מחזיקה (100% בעלות מלאה) 3 רישיונות נפט נוספים בפוקלנד.

יתרה מכך, רוקהופר מחזיקה בתגליות נפט באיזור Sea-Lion עם ייתכנות להבשלה כאשר Sea-Lion יהפוך ל-hub אזורי.

שווי השוק הנמוך יחסית של רוקהופר לצד התחזית של תזרים המזומנים המהוון מפרויקט Sea-Lion, יוצרים הזדמנות ייחודית למשקיעים שרוצים חשיפה ממוקדת לתגלית נפט וגז מעבר לים. הפער בין הערכת השווי הצנועה שלה לבין היקף תזרימי המזומנים העתידיים, מדגיש את האפסייד הפוטנציאלי הטמון בחברה, כל עוד Sea-Lion ימשיך כמתוכנן.

Risks [Level of Impact]

[High] Fall of Sea-Lion deal.
— The Sea Lion project is a cornerstone of both Navitas' and Rockhopper's strategic plans. A complete failure of the deal would mean losing access to a significant resource base, particularly the 917 million barrels and 2.056 TCF (equivalent to 343 million oil barrels) of recoverable resources.
— For Rockhopper, the loss of this partnership would have catastrophic financial implications, given their reliance on Navitas' technical expertise and financial capacity to progress the project. This could destabilize the company's entire business model, given its limited resources.
— For Navitas, while it has other projects in its portfolio, the reputational damage and loss of strategic positioning in the North Falkland Basin could deter future collaborations and opportunities. Moreover, the substantial investments made during the pre-FID phase would become sunk costs.
— The project is in a geopolitically sensitive area, and any political, regulatory, or financial barriers that lead to a deal's collapse would significantly harm shareholder value for both companies. It is worth noting that since President Milly came to power in Argentina, relations with the West have significantly improved. Trade agreements have been signed with the United Kingdom, and Argentina has also withdrawn its threats to take action against entities that work with the Falklands government or operate in the Falkland Islands.

[Low] Delays in Sea-Lion FID.
— While delays in the Final Investment Decision (FID) phase could push back the project's timeline, they are not unusual in large-scale offshore oil projects. Such delays are often factored into long-term strategic planning.
— Navitas has demonstrated the financial resilience and technical capacity to handle such delays, as evidenced by their progress in other complex projects like Shenandoah. Their strong relationships with Israeli financial institutions provide a cushion to navigate funding challenges.
— For Rockhopper, although delays could strain their financial position, they have shown the ability to secure partnerships and capital when necessary, particularly given the project's high potential.
— Delays may also provide an opportunity to refine the technical and economic feasibility of the project, potentially reducing risks during the development phase.
— The Falkland Islands government and other stakeholders are incentivized to support the project due to its potential economic benefits, which reduces the likelihood of delays escalating into a critical risk.

[Low] Rockhopper Struggles in recruiting equity pre-FID
(estimated between USD 70-75 million).
— It is possible to raise capital to pass this risk.
— Reminder: As of today, Rockhopper has an estimated cash balance of about $28 million. In addition, Rockhopper is guaranteed at least $31 million in the lawsuit against the Italian government. Totaling of about $60 million.

[Low] Navitas Struggles in recruiting equity for FID.
— Navitas holds strong reputation and relationship with the Israeli banks and institutions.

Disclaimer

Disclaimer: The writer owns shares in Rockhopper Exploration and in Navitas Petroleum. This is not a recommendation, no guarantee for any outcomes. The share price can go up or down depending on the development of the Sea-Lion project, which is highly volatile. Oil exploration and operations are considered high-risk investments, and careful consideration is advised.

Additional Information

Navitas: Additional Projects

Shenandoah Project (Gulf of America):

Navitas is moving forward with this significant offshore project, highlighting the company's ability to execute and develop large-scale operations. Shenandoah's progression demonstrates Navitas' technical capacity and financial readiness to handle challenging offshore developments.

Buckskin Project (Gulf of America):

Monument Project (Gulf of America):

By advancing projects like Shenandoah and Monument and collaborating on opportunities like the Sea Lion project, Navitas continues to solidify its position as a leader in offshore oil and gas development.

Rockhopper's Timeline

• 2020
  • Heads of Terms Agreement with Navitas (January 7): Rockhopper and Navitas signed detailed heads of terms, formalizing their intention to collaborate on the Sea Lion project. The initial target for finalizing definitive documentation was set for March 31, 2022. ROCKHOPPER
• 2021
  • Ombrina Mare Arbitration Update (December 21): Rockhopper provided an update on its international arbitration against the Republic of Italy concerning the Ombrina Mare field. ROCKHOPPER
• 2022
  • 7m Capital Raise
  • Initial Deadline (March 31): The initial deadline for finalizing the definitive documentation. This deadline was later extended.
  • Navitas sign technical agreement (April 19): Rockhopper and Navitas signed the definitive documentation for the agreement.
  • Transaction Completed (September 23): The transaction between Rockhopper and Navitas was completed, marking the official start of their partnership on the Sea Lion project.
• 2023
  • Ombrina Mare Arbitration Award (December 20): Rockhopper announced the monetization of its Ombrina Mare Arbitration Award, with plans to receive payments in tranches.
• 2024
  • Receipt of Tranche 1 Funds (June 21): Rockhopper received €19 million of the €45 million Tranche 1 payment from the Ombrina Mare Arbitration Award. Rockhopper Exploration
  • Sea Lion Operator's Update (November 25): Navitas Petroleum, the operator of the Sea Lion project, provided an update on development progress, including an updated independent resource report. Rockhopper Exploration
• 2025
  • Final Investment Decision (FID) Target: Navitas Petroleum has indicated that the FID for the Sea Lion project is now expected by mid-2025, with first oil anticipated by late 2027. Wikipedia
• 2027
  • FID Deadline (September 23): This is the critical deadline by which the Final Investment Decision (FID) must occur. If the FID has not been made by this date, Rockhopper has the option to remove Navitas from the Falkland Islands petroleum licenses by repaying the Pre-FID Loan.
  • First Oil (Expected Late 2027): Navitas Petroleum, the operator of the Sea Lion project, has indicated that first oil is anticipated by the end of 2027, assuming the Final Investment Decision (FID) is made in mid-2025. This timeline depends on the successful completion of development and construction phases following the FID.